杨泽坤：AI泡沫、通胀风险与财政压力是未来全球三大隐患
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国际清算银行（BIS）日前发布的《2026年度经济报告》，将人工智能（AI）投资泡沫破裂、通胀持续反弹与主权债务压力并列为当前威胁全球金融稳定的三大核心风险。并警告全球经济“韧性正承受越来越大的压力”，且各风险领域一旦叠加共振，极有可能诱发系统性危机。
——访中国人民大学杰出青年学者、国家发展与战略研究院研究员杨泽坤

■中国经济时报记者  周子勋
近日，国际清算银行（BIS）在巴塞尔总部发布《2026年度经济报告》（以下简称《报告》），将人工智能（AI）投资泡沫破裂、通胀持续反弹与主权债务压力并列为当前威胁全球金融稳定的三大核心风险。《报告》罕见地以严厉措辞警告：全球经济“韧性正承受越来越大的压力”，且各风险领域一旦叠加共振，极有可能诱发系统性危机。
作为享有“央行之央行”美誉的国际金融机构，BIS年度报告历来是全球金融稳定领域最具影响力的风向标之一。此次《报告》出炉，恰逢欧洲央行在葡萄牙辛特拉召开年度论坛前夕，预计将引发全球政策制定者的广泛讨论与政策回应。
围绕上述热点议题，中国经济时报记者日前专访了中国人民大学杰出青年学者、国家发展与战略研究院研究员杨泽坤。
BIS把AI投资热潮列为全球金融稳定的首要风险
中国经济时报：BIS在今年的年度报告中，将AI投资热潮列为全球金融稳定的首要风险。与互联网泡沫时期相比，当前AI热潮的风险特征有何不同？您对“循环融资”这一独特现象如何评估？
杨泽坤：这个问题触及了《报告》的核心关切。BIS之所以将AI投资热潮置于风险清单的首位，并非否认AI技术的巨大潜力，而是因为在潜力之外，看到了与历史高度相似甚至更为危险的狂热周期。
先看历史镜鉴。《报告》系统梳理了19世纪30年代的运河热、19世纪40年代的英国铁路热、20世纪90年代末的互联网泡沫。这些案例的共性在于一项真正的技术突破，吸引了远超其商业回报最终所能支撑的资本涌入，最终以投资逆转告终并引发经济衰退。当前AI投资的规模和速度，以及市场对生产力提升的狂热预期，与这些先例在结构上高度相似。但更令人担忧的是差异之处。与互联网泡沫相比，当前AI领域存在三个前所未有的风险特征。
第一，市场集中度空前。AI模型训练所需的算力、数据和顶尖人才，几乎完全掌握在极少数美国科技巨头手中。这意味着一旦其中任何一家出现问题，连锁反应将迅速沿着产业链传导——从芯片到云计算，从初创企业到数据中心，牵一发而动全身。这种集中度在2000年是不存在的。
第二，“循环融资”结构灰暗。这是《报告》中特别点名的一种新型风险安排。典型结构是芯片制造商与云计算商对AI实验室持股，后者再以多年期采购合同回馈前者；数据中心由第三方承接，再通过长期合同回租给运营商。整个链条形成了一个闭合的资金循环，而且披露极不透明。同一资产可能被多次质押，风险敞口难以被监管机构和市场参与者充分识别。叠加大量相关债务在固定收益市场中的累积，这里显然是一个脆弱的环节。
第三，宏观影响可能超越历史经验。与过去相比，如今股市大幅调整对实体经济的冲击更大。原因在于美国家庭通过养老金和ETF对股市的参与程度远高于2000年；企业部门杠杆率处于历史高位；非银行金融机构的系统性扩张使风险传导更为复杂。《报告》估算，标准普尔500指数每下跌10%，将在随后12个月内拖累美国居民消费增速约0.5至0.8个百分点。而AI行业的特殊性在于，其与信贷市场的深度嵌套可能产生堪比2008年金融危机的冲击。
综合来看，历史经验表明，一项技术能否改变世界，与投资该技术的资本能否获得合理回报，是两个截然不同的问题。《报告》并非预言泡沫必然破裂，但市场显然对下行风险定价不足。
BIS对全球通胀前景持更为悲观的态度
中国经济时报：今年以来，市场普遍预期通胀将持续回落，美联储和欧洲央行也释放了降息信号，但BIS在《报告》中似乎对通胀前景持更为悲观的态度。您如何回应市场与BIS判断之间的分歧？
杨泽坤：这是一个非常关键的问题。坦率地说，BIS担忧的恰恰是市场可能过于乐观了，或者说，市场在定价中已经充分反映了“软着陆”的预期，但几乎没有为任何意外的上行风险留下余地。《报告》的判断基于三个层面的分析。
第一，供给冲击的滞后效应尚未充分释放。2026年2月霍尔木兹海峡的历史性关闭，虽然在外交斡旋下数周后得以解决，但基础设施重建和供应链重组需要漫长的时间。能源价格飙升的影响并非同步传导，BIS的测算显示，能源冲击对核心通胀的峰值影响大约滞后6到12个月。这意味着即使当前的油价已有所回落，此前能源冲击带来的二次传导效应仍将在未来数月内持续推高核心通胀。市场似乎假设“冲击已经过去”，但冲击的影响才刚刚开始在经济数据中显现。
第二，“二次效应”的风险正在积累。这正是BIS行长德科斯先生重点强调的问题。2022年的生活成本冲击仍令经营主体记忆犹新——家庭和企业经历了持续高通胀后，其通胀预期被系统性抬高。在这种心理环境下，工会在工资谈判中会要求更高的薪资涨幅以补偿购买力损失；企业在定价时也会预设更高的成本，从而更倾向于提价。工资上涨和提价行为相互强化，形成“通胀预期—工资上涨—成本推动—物价上升”的自我循环。一旦这一循环形成，央行将不得不以更大力度的紧缩来打破预期，而这将以更高的衰退风险为代价。
第三，服务通胀的结构性粘性远超商品通胀。与受国际大宗商品驱动的商品价格不同，服务价格更多地由劳动力成本驱动。在劳动力市场持续紧张的背景下，工资增长正在直接转化为服务价格的上涨压力。《报告》看到美国服务通胀环比折年率维持在4.5%左右，欧元区同样居高不下，这与2%的通胀目标之间存在不可忽视的差距。
BIS并非预言通胀必将失控，而是强调一个风险管理的常识：在当前环境下，过早放松货币政策的风险远大于过晚收紧的风险，因为一旦通胀预期脱锚，重新锚定所需的经济成本将高出数倍。各国央行应当做好通胀持续高于目标水平的准备，必要时不应回避加息，即便这可能在短期内损害经济增长。
高债务水平已使许多经济体的财政空间捉襟见肘