这次来青岛，总体感觉还是不错的。

海岸线建得很漂亮，城市也很有小资情调。经济基础更是山东最强，白色家电、汽车、造船和轮胎等产业都很有竞争力。特别是轮胎，青岛轮胎在北美其实占有率还不小。作为山东唯一的万亿GDP城市，青岛的综合实力确实没有第二个城市能相比。

好的咱们就不多说了，大家也不是来看我说这个的。

这里我想聊聊很有代表性的四个项目。上合示范区、胶东机场、跨海大桥和轨道交通，我发现它们都有一个共同的问题：收益能力不足。

先说上合示范区。当初定位非常高，投入了大量资金，道路、配套修得都很好，甚至连路牌都专门加了俄文。但现场看下来，大约有一半的楼烂尾了，人流、车流和企业活跃度明显低于当初的规划。基本上路上看不到什么人。目前来看，园区产生的经济效益，远远没有达到建设时的预期。

胶东机场也是一样。机场建得非常大，但商业开发明显不理想。我从下飞机一直走到出站，几乎只看到赛轮轮胎一家广告，其他很多广告位至今还挂着招租牌，有些招租广告几年前就在，现在都已经发黄了。当然大家都说这个机场太偏了，这当然也是个问题。不过主要问题还是商业化收益不足。

跨海大桥现在车流比以前多了一些，但以它的建设成本来看，仅靠通行费要覆盖前期投资和后续维护成本，依然非常困难。

轨道交通的问题更明显。青岛地铁2025年交通运输主业亏损进一步扩大到55亿元。能够维持其集团整体盈利，很大程度依赖政府财政补贴和其他非运营收入，而不是地铁运营本身产生的现金流。也就是说，真正靠卖票或者青岛地铁自己的卖地和商圈收入维持不了青岛地铁的运营费用。

这些项目都有社会价值，我并不否认这一点。但社会价值和经济效益是两回事。

大型基建项目最终还是要回答一个最基本的问题：能不能形成足够的现金流，覆盖建设成本、融资成本和未来几十年的维护成本。

从目前来看，答案并不乐观。而且这些项目很多都已经运营了很多年，不能再用”刚建成、还需要培育需求”来解释。如果经过这么长时间，收益能力依然不足，那就说明问题出在最初的投资规模和需求判断。

这也是为什么我一直认为，地方债真正的问题，不是借了多少钱，而是借来的钱投到了收益能力不足的项目上。项目本身无法形成自我造血能力，就只能长期依赖财政补贴和借新还旧。

最后留下来的，不只是机场、大桥、地铁和园区，更是地方财政未来几十年持续承担的债务和维护成本。