瑞穗证券（Mizuho）半导体行业报告 全文翻译与深度分析
报告日期：2026 年 6 月 7 日 | 主题：《ASIC 浪潮下的 TPU 爆发：2028 年超 10 倍增长与 C28E/META ASIC 放量，利好博通 (AVGO)、美光 (MU)》
一、报告原文翻译（核心内容）
（一）报告标题与核心定位
英文标题：Semiconductors & Semiconductor Capital Equipment - ASIC Call-TPU Tsunami >10X Growth Into C28E and META ASIC Ramp, Positive AVGO, MU
中文翻译：半导体及半导体设备行业报告 — ASIC 电话会议纪要：TPU 出货量将在 2028 年实现超 10 倍增长，伴随 C28E 与 META ASIC 放量，博通 (AVGO)、美光 (MU) 迎来利好
（二）开篇摘要与核心观点
我们举办了第 10 次季度 AI ASIC 路线图电话会议，获取了 2026-2028 年行业关键更新。核心要点：
2028 年 TPU 出货量有望达 3500 万颗，较 2026 年（约 430 万颗）实现 8-10 倍增长；谷歌正与 Anthropic 等外部客户合作，扩大 TPU 外部供应。
博通 (AVGO) 存在上行空间，同时 MTIAv4-v5（赛普拉斯 / OAI-Titan/ARM 架构 ASIC）、AMD ASIC、Meta ASIC 也存在机会；
博通是 CXL 接口领导者，大带宽网络下的大型计算对其是利好，但 MTK 等厂商的领先 IO（如 IO SerDes）可能带来潜在挑战；
ARM AI ASIC 产品有望在 2026 年底 - 2027 年初推出，长期利好美光 (MU)、希捷 (STX)、西部数据 (WDC) 等存储厂商。
投资建议：买入博通 (AVGO)，投资者对其 CPU/GPU 份额被侵蚀的担忧过度。我们上调了博通、希捷、西部数据、美光的目标价，看好更高的 ASIC 出货量带来的存储 / 内存业务增量。
（三）关键要点逐段翻译与解读
1. 博通 (AVGO) 的核心上行逻辑：TPU 出货量爆发
英文原文：AVGO Upside as 2028E TPU ~35M Shipments Growing ~10X+, Potential Headwind to GPUs
我们的渠道调研显示，谷歌 TPU（博通代工设计）2028 年出货量有望突破 3500 万颗，较 2026 年的约 430 万颗实现 8-10 倍增长，远高于市场此前预期的 700 万颗。
这对英伟达 GPU 业务构成潜在挑战：英伟达 C28E（2028 年）的出货量预计仅为 700-800 万颗，仅为 TPU 的 1/4-1/5。
谷歌 TPU 的单位 ASP（平均售价）为 10000-15000 美元 / 颗，远高于英伟达 GPU 的 6000-8000 美元 / 颗，且性能 / 功耗比是 GPU 的 2 倍以上。随着谷歌向 Anthropic、Fluidstack 等外部客户开放 TPU 服务，以及新增北美数据中心订单，TPU 的需求将进一步放大。
解读：这是报告最重磅的判断 —— 谷歌 TPU（博通核心业务）将迎来指数级增长，2028 年出货量是 2026 年的 10 倍，且 ASP 显著高于 GPU，将为博通带来巨大的营收增量，同时对英伟达的高端 GPU 市场形成直接冲击。
2. 博通 C28E（2028 年）TPU 业务的 6000 亿美元市场机会
英文原文：Drives $600B C28 AI DC Opportunity for AVGO; We See Share Loss Concerns Overblown
市场此前担忧联发科 (MTK) 等厂商会凭借 SerDes（串行器 / 解串器）技术抢占博通的市场份额，但我们认为这种担忧被过度放大：
联发科依赖第三方 SerDes IP，面临集成难度与良率挑战，而博通拥有完整的 ASIC+SerDes + 封装平台，目前市占率超过 80%；
按 3500 万颗 TPU 计算，博通 C28E TPU 的潜在市场规模约为 3000 亿美元（按 15000 美元 / 颗单价测算），叠加 Apollo/Blackstone 项目的 1500 亿美元增量，整体市场规模可达 6000 亿美元；
博通仅需在该市场中获得保守的 60% 份额，即可实现 3600 亿美元的营收，足以抵消 10% 的 ARM CPU 市场份额流失。
解读：报告直接驳斥了市场对博通份额被抢的担忧，用数据证明其 C28E TPU 业务的市场空间足够大，即使份额小幅下降，营收增量也足以覆盖损失。
3. 2027 年博通新业务增量：OAI/MTIA ASIC 放量
英文原文：1H27 AVGO ASIC Ramps with OAI/MTIA ASICs Drive Upside
OpenAI 的 10GW AVGO 项目（代号 Nexus）和 Meta 的 MTIA/ARM 路线图（MTIA v3/v4）将在 2027 年开始贡献营收：
Meta 的 MTIA v3/v4 项目 2027 年出货量约 200-300 万颗，ASP 为 2000-3000 美元 / 颗，为博通带来 60 亿美元营收；
博通的核心竞争力在于：① CXL 接口的市场垄断地位，② 高带宽训练 / 网络集成的大型计算能力，③ 行业领先的 SerDes IO 技术，而联发科的 2454TW 产品在这些方面存在短板。
解读：博通的增长并非只依赖谷歌 TPU，OpenAI 和 Meta 的定制 ASIC 项目也将在 2027 年放量，形成第二增长曲线。
4. ARM AI ASIC：长期利好存储与内存厂商
英文原文：ARM AI ASIC Offering Potentially Late-C26/Early-C27E
ARM 的 AI ASIC 开发工作正在推进，预计将于 2026 年底 - 2027 年初推出，这将大幅拓展 ARM 的 AI 数据中心市场空间。我们预计到 2030 年，独立 AI ASIC 的市场规模将超过 1 万亿美元，是传统 CPU 市场的 5-10 倍。
TPU、OAI/MTIA/ARM ASIC 的放量，将直接带动美光 (MU)、希捷 (STX)、西部数据 (WDC) 等存储厂商的 HBM（高带宽内存）、SSD 等产品需求。
解读：ARM 入局 AI ASIC 赛道，将进一步推动 AI 算力基础设施建设，而存储 / 内存是 AI 芯片的核心配套环节，因此美光、希捷等厂商将持续受益。
5. 2027-2028 年博通营收预测上调
英文原文：Potential Significant TPU Acceleration with 2028E Growing 8-10X vs 2026E, Driving UPSIDE to AVGO
我们将博通 2027 年的营收预测从 1220 亿美元上调至 1220 亿美元（此前为 1220 亿，调整了 TPU 的贡献结构），2028 年营收预测从 1200 亿美元上调至 1700 亿美元，其中 TPU 业务仍是核心增长引擎。
这一预测基于 2026-2028 年累计 5000 万颗 TPU 出货量的测算，远高于此前市场预期的 700 万颗。
6. ASIC 与 GPU 的 HBM（高带宽内存）需求竞赛
英文原文：ASICs to Drive HBM Demand Alongside GPU Ramps
2026-2028 年累计 5000 万颗 TPU 的出货量，将显著提升 HBM 在 AI 芯片中的渗透率，尤其是下一代 HBM4e 产品。
我们预计 2028 年 HBM 市场规模将达到 2460 亿美元，由以下因素驱动：
GPU/ASIC 的产能扩张，HBM4/4e 的定价较前代产品有显著溢价；
多数 ASIC 厂商会跳过 HBM4，直接采用 HBM4e，以利用 2026-2027 年成熟的 HBM3e 产能，并通过 HBM4e 的定制化优化实现更高性能。
解读：AI ASIC 的爆发，将和 GPU 一起，共同拉动 HBM 内存的需求增长，这也是报告看好美光 (MU) 的核心逻辑之一。
（四）个股评级与目标价调整
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股票代码 公司名称 原目标价 新目标价 评级（原 / 新） 当前股价
AMD 超威半导体 - $615.00 Outperform（跑赢大盘） $466.38
ARM ARM 控股 - $500.00 Outperform（跑赢大盘） $342.93
AVGO 博通 - $530.00 Outperform（跑赢大盘） $385.73
CRDO - - $290.00 Outperform（跑赢大盘） $206.89
INTC 英特尔 - $128.00 Neutral（中性） $99.17
LITE - - $1100.00 Outperform（跑赢大盘） $863.66
MU 美光科技 - $115.00 Outperform（跑赢大盘） $86.01
NVDA 英伟达 - $320.00 Outperform（跑赢大盘） $205.10
SNDK 西部数据 $1825.00 $2000.00 Outperform（跑赢大盘） $1559.32
STX 希捷科技 $875.00 $1090.00 Outperform（跑赢大盘） $847.47
WDC 西部数据 $550.00 $685.00 Outperform（跑赢大盘） $511.72
二、报告核心结论与投资逻辑总结
1. 核心趋势：AI ASIC 正在重塑算力格局
报告最核心的判断是：定制化 AI ASIC（以谷歌 TPU 为代表）将迎来爆发式增长，2028 年出货量较 2026 年实现 10 倍以上增长，对通用 GPU 市场形成直接冲击。这一趋势的背后，是云厂商（谷歌、Meta、OpenAI）为降低 AI 训练 / 推理成本，转向定制化芯片的行业共识。
2. 核心受益标的
博通 (AVGO)：报告的头号推荐标的，是谷歌 TPU、Meta MTIA、OpenAI Nexus 项目的核心合作方，同时拥有行业领先的 SerDes、CXL 接口和封装技术，市场份额难以被短期替代。2028 年营收有望突破 1700 亿美元，目标价上调至 $530。
存储 / 内存厂商（MU/STX/WDC）：ASIC 与 GPU 的共同放量，将带动 HBM、企业级 SSD 的需求增长，美光、希捷、西部数据直接受益于 AI 算力基础设施的建设浪潮。
ARM：其 AI ASIC 路线图有望在 2026 年底落地，开拓万亿级别的 AI 数据中心市场，目标价上调至 $500。
3. 潜在风险与挑战
联发科 (MTK) 等厂商的 SerDes 技术突破，可能分流博通的市场份额；
谷歌 TPU 外部供应不及预期，或被 Anthropic 等客户的自研芯片替代；
HBM 产能扩张不及预期，导致 AI 芯片生产受限于内存供应；
行业竞争加剧，ASP（平均售价）下滑，压缩厂商利润空间。
三、关键术语解释（小白友好版）
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术语 通俗解释
ASIC 专用集成电路，为特定 AI 任务（如训练 / 推理）定制的芯片，比通用 GPU 效率更高、成本更低
TPU 谷歌自研的张量处理器，属于 ASIC 的一种，专为机器学习矩阵运算优化
HBM 高带宽内存，AI 芯片的 “高速数据通道”，比普通 DDR 内存的带宽高 10 倍以上，是 AI 算力的核心配套
SerDes 串行器 / 解串器，芯片之间高速数据传输的核心技术，决定了 AI 集群的网络性能
ASP 平均售价，衡量芯片单价的核心指标，ASP 越高，单颗芯片的利润贡献越大
CXL Compute Express Link，服务器组件之间的高速互联接口，博通在该领域拥有垄断地位
四、报告对行业的深远影响
AI 算力的 “去英伟达化” 加速：谷歌、Meta、OpenAI 等头部云厂商都在推进自研 / 定制 ASIC，英伟达的 GPU 市场份额将面临结构性压力；
博通的 “第二曲线” 成型：此前市场关注博通的 ARM CPU 业务，而报告显示其 ASIC 业务（尤其是 TPU）将成为未来 3 年的核心增长引擎，营收贡献远超市场预期；
存储行业的长期景气度：AI 芯片的爆发式增长，将持续拉动 HBM、企业级 SSD 的需求，美光、希捷等厂商的业绩增长具备长期支撑；
半导体产业链的重构：ASIC 的放量，将带动封测、内存、接口 IP 等细分赛道的机会，产业链价值向定制化芯片的配套环节转移。
五、补充背景：为什么这份报告引发市场关注？
这份报告发布于 2026 年 6 月 8 日，正值博通股价大跌之际（受市场对其 ARM CPU 份额被抢的担忧影响），瑞穗证券的渠道调研数据直接给出了 TPU 出货量的 “炸裂级” 预测，相当于为博通打了一剂强心针。同时，报告也首次明确了 AI ASIC 对英伟达 GPU 的替代效应，以及对存储行业的拉动作用，成为近期 AI 半导体板块的重要催化剂。