天马科技（603668）：一条鳗鱼的“全链跃迁”

当传统饲料行业还在价格战里内卷，天马科技已经把一条鳗鱼吃干榨尽——从一粒饲料，到一尾活鳗，再到一条出口日本的烤鳗，每一个环节都加高了护城河。公司稳坐特种水产饲料龙头，更以“饲料+养殖+食品”三位一体，跑出农业板块稀缺的“消费级”成长曲线。

一、饲料端：特种料冠军，技术+配方双壁垒

核心单品鳗鱼料、石斑鱼料连续七年市占率第一，分别达42%、35%，高端苗种料毛利率30%+，远超行业平均18%；

国内唯一同时掌握“玻璃鳗开口料”与“白仔鳗粉料”量产技术的企业，打破日本长达20年的技术垄断，使鳗苗成活率提升15%，每吨养殖成本下降8,000元；

拥有厦门、湛江、福清三大研发基地，年试验鱼苗超2,000万尾，配方数据库覆盖120余种海水、淡水特种品种，形成“数据即配方”的飞轮。

二、养殖端：自建+合作，锁定稀缺鳗苗资源

福建、江西、广东等地建成“万亩鳗鱼产业园”，循环水、保温棚、光伏屋顶三位一体，单位水体产量提升至28 kg/m³，比传统土池高5倍；

与2300户养鳗大户签订“苗种—饲料—回购”协议，锁定鳗苗配额3.5吨，占全国合法捕捞总量30%，先发布局欧盟出口备案养殖场42家，可溯源体系直通日本、俄罗斯、美国商超。

三、食品端：活鳗+烤鳗，高溢价出海

“鳗鲡堂”烤鳗品牌定位高端，0抗生素、0香精、液氮锁鲜，通过BRC、EU、IFS三大国际认证，出口均价每吨1.8万美元，较国内同行高20%；

2024H1出口烤鳗4,800吨，同比+56%，占日本进口市场份额12%，跃居前三；国内电商同步发力，抖音单场直播GMV破2,000万元，复购率42%，实现“墙外开花墙内也香”。

四、数据看“全链飞轮”

2024年上半年营收36.7亿元，同比+47%；归母净利润2.8亿元，同比+198%，其中食品板块利润占比首次突破40%，拉动整体毛利率提升5.4 p.p.至24.6%；

鳗鱼全产业链单吨净利约1.1万元，较纯饲料模式提高4倍，现金流持续为正，存货周转天数同比缩短18天，运营效率显著优化。

五、未来三重催化
1. 鳗苗配额稀缺：2025年农业农村部继续执行3.1吨捕捞上限，公司提前锁定30%配额，量稳价升，成本端可控；
2. 国内烤鳗渗透：中国人均烤鳗消费量仅日本的1/25，伴随中高端商超、预制菜渠道扩张，预计2027年国内市场规模翻倍至120亿元；
3. 第二曲线已现：利用鳗鱼产业链成熟模式，快速复制到石斑鱼、大黄鱼、加州鲈等高端品种，每条鱼背后都是“饲料—养殖—食品”三倍价值空间。

结语

从“卖饲料”到“卖品牌食品”，天马科技用一条鳗鱼完成了从农业制造业向消费品的价值跃迁。当同行还在争夺吨净利几百元的饲料订单时，公司已享受“吨净利万元”的食品红利。稀缺鳗苗资源+高端烤鳗品牌+全链数字化溯源，天马科技正把“小众特种鱼”做成“全球大生意”，也为农业板块打开一条高质量、高毛利的成长范本。$天马科技 sh603668$